تحلیل پس‌رویداد یک مدیر سبدگردانی بیت‌وایز از سقوط ۲۰ میلیارد دلاری بازار رمزارزها در روز جمعه

فروش گسترده روز جمعه و بزرگترین رویداد تسویه تاریخ کریپتو

فروش شدید روز جمعه باعث ایجاد چیزی شد که جاناتان من، مدیر پرتفولیوی بیت‌وایز، آن را بدترین رویداد تسویه در تاریخ کریپتو نامید. در مقاله‌ای که روز شنبه در X منتشر شد، او اشاره کرد که با ناپدید شدن نقدینگی و تسلط تسویه‌های اجباری، بیش از ۲۰ میلیارد دلار از بازار محو شد.

قراردادهای آتی دائمی چگونه کار می‌کنند؟

قراردادهای آتی دائمی (Perpetual Futures) یا “Perps” در اصطلاح معاملاتی، قراردادهای تسویه نقدی هستند که تاریخ انقضا ندارند و از طریق پرداخت‌های تأمین بودجه (Funding Payments)، قیمت لحظه‌ای (Spot) را دنبال می‌کنند، نه از طریق تحویل فیزیکی. سود و زیان در مقابل یک استخر حاشیه سود (Margin Pool) مشترک تسویه می‌شود، به همین دلیل در شرایط استرس، پلتفرم‌ها ممکن است نیاز داشته باشند تا به سرعت در معرض خطر (Exposure) را重新تخصیص دهند تا کتاب معاملاتی (Order Books) خود را متعادل نگه دارند.

سقوط شدید قیمت‌ها و از بین رفتن موقعیت‌های باز

من که مدیر ارشد پرتفولیوی صندوق آلفای چند استراتژی بیت‌وایز (Bitwise Multi-Strategy Alpha Fund) است، گفت بیت‌کوین در تنها یک ساعت ۱۳٪ از اوج تا کف سقوط کرد، در حالی که ضرر در توکن‌های دم بلند (Long-tail tokens) بسیار شدیدتر بود. او افزود که ATOM در برخی از پلتفرم‌ها “عملاً به صفر سقوط کرد” قبل از اینکه بازگشت کند. او تخمین زد که تقریباً ۶۵ میلیارد دلار از موقعیت‌های باز (Open Interest) از بین رفت و موقعیت‌ها به سطحی که آخرین بار در ماه ژوئیه مشاهده شده بود، بازگشت.

مشکل واقعی: زیرساخت‌های معاملاتی در استرس

به گفته او، اعداد کلی کمتر از مسائل زیرساختی (Plumbing) اهمیت داشتند: وقتی عدم اطمینان اوج می‌گیرد، تأمین‌کنندگان نقدینگی (Liquidity Providers) قیمت‌های پیشنهادی (Quotes) خود را گسترده‌تر می‌کنند یا کنار می‌کشند تا موجودی و سرمایه خود را مدیریت کنند، تسویه‌های عادی (Organic Liquidations) دیگر با قیمت‌های ورشکستگی (Bankruptcy Prices) انجام نمی‌شوند و پلتفرم‌ها به سراغ ابزارهای اضطراری می‌روند.

واکنش صرافی‌ها: استفاده از سوپاپ‌های اطمینان

به گفته من، صرافی‌ها در آن وضعیت بر روی سوپاپ‌های اطمینان (Safety Valves) تکیه کردند. او گفت که تخریب اهرم خودکار (Auto-deleveraging) در برخی پلتفرم‌ها فعال شد و بخشی از موقعیت‌های سودده مقابل (Profitable Counter-positions) را به اجبار بست، زیرا پول نقد کافی در طرف بازنده برای پرداخت به برندگان وجود نداشت. او همچنین به خزانه‌های نقدینگی (Liquidity Vaults) اشاره کرد که جریان‌های معاملاتی تحت فشار (Distressed Flow) را جذب می‌کنند – او گفت که HLP هایپرلیکوئید (Hyperliquid’s HLP) “روز بسیار سودآوری داشت”، زیرا با تخفیف‌های عمیق خریداری کرد و در هنگام جهش‌های قیمتی فروخت.

چه چیزی شکست خورد و چه چیزی مقاومت کرد؟

شکاف بزرگ در صرافی‌های متمرکز در مقابل آرامش نسبی در DeFi

من گفت که صرافی‌های متمرکز (Centralized Venues) بیشترین ناهماهنگی‌های (Dislocations) چشمگیر را دیدند زیرا کتاب‌های سفارش (Order Books) کم عمق (Thinned) شدند، به همین دلیل توکن‌های دم بلند (Long-tail Tokens) سخت‌تر از بیت‌کوین و اتریوم شکستند. در مقابل، او گفت که تسویه‌ها در امور مالی غیرمتمرکز (DeFi) به دو دلیل خاموش (Muted) بود: پروتکل‌های اصلی وام‌دهی (Lending Protocols) تمایل دارند وثیقه‌های درجه یک (Blue-chip Collateral) مانند BTC و ETH را بپذیرند، و Aave و Morpho “قیمت USDe را روی ۱ دلار ثابت (Hardcoded) کردند” که خطر آبشاری (Cascade Risk) را محدود کرد.

مشکل استیبل‌کوین USDe در صرافی‌های متمرکز

اگرچه USDe وام‌پذیر (Solvent) باقی ماند، او گفت که این استیبل‌کوین در میانه بی‌نقدینگی (Illiquidity)، در صرافی‌های متمرکز حول و حوش ۰.۶۵ دلار معامله می‌شد – که کاربرانی که آن را به عنوان حاشیه سود (Margin) در آن پلتفرم‌ها واریز کرده بودند، در معرض خطر تسویه (Liquidation) قرار داد.

ریسک‌های پنهان برای صندوق‌های خنثی بازار

فراتر از معامله‌گران جهت‌دار (Directional Traders)، من به ریسک‌های پنهان برای صندوق‌های خنثی بازار (Market-neutral Funds) اشاره کرد. او گفت که ریسک‌های واقعی در روزهایی مانند جمعه، عملیاتی (Operational) هستند – اجرای الگوریتم‌ها، فعال ماندن صرافی‌ها، قیمت‌های نشانگر (Marks) دقیق، و توانایی جابجایی به موقع حاشیه سود (Margin) و اجرای به موقع پوشش ریسک (Hedges).

وضعیت مدیران و پراکندگی غیرعادی قیمت

او با چندین مدیر تماس گرفت که گزارش دادند وضعیت خوبی دارند، اما گفت که تعجب نخواهد کرد اگر “برخی از تیم‌های معاملاتی رده C (c-tier trading teams) از دور خارج شده باشند.”

من همچنین از پراکندگی غیرعادی (Unusually Wide Dispersion) در بین پلتفرم‌ها خبر داد و به اختلاف قیمت (Spread) گاهی بیش از ۳۰۰ دلار بین بایننس (Binance) و هایپرلیکوئید (Hyperliquid) بر روی جفت ETH-USD اشاره کرد.

بازگشت قیمت و ایجاد فرصت‌های جدید

او گفت قیمت‌ها از کف‌های شدید (Extreme Lows) بهبود یافتند و پاکسازی موقعیت‌ها (Positioning Flushes) برای معامله‌گرانی که پول نقد آماده (Dry Powder) داشتند، فرصت‌هایی ایجاد کرد. من همچنین اشاره کرد که با کاهش شدید موقعیت‌های باز (Open Interest)، بازارها در آستانه آخر هفته، با پایه‌ای محکم‌تر از روز قبل وارد شدند.