نقش بازارسازان والاستریت در قیمت بیتکوین: آیا ETFهای اسپات واقعاً بیتکوین میخرند؟
بحثهای اخیر پیرامون نقش شرکتهای بازارساز مانند جین استریت در حرکت قیمت بیتکوین، سوءتفاهمی گسترده درباره سازوکار واقعی صندوقهای قابل معامله (ETF) اسپات بیتکوین را آشکار کرده است. تحلیلگران توضیح میدهند که فرآیند ایجاد و ابطال واحدهای این صندوقها لزوماً به معامله فوری بیتکوین در صرافیهای عمومی منجر نمیشود و این امر میتواند ارتباط کوتاهمدت بین ورود سرمایه به ETFها و حرکت قیمت اسپات را تضعیف کند. در واقع، کشف قیمت بیتکوین به تدریج در حال انتقال به بازارهای آتی و ابزارهای مشتقه تحت سلطه نهادهای بزرگ است.
نکات کلیدی
– ایجاد و ابطال واحدهای ETF اسپات بیتکوین توسط مشارکتکنندگان مجاز، نیازی به خرید یا فروش فوری بیتکوین در صرافیهای عمومی ندارد.
– معافیتهای تنظیمی به بازارسازان اجازه میدهد تا تقاضا برای ETF را بدون فشار خرید آنی در بازار اسپات مدیریت کنند.
– فعالیتهای هجینگ با استفاده از قراردادهای آتی بیتکوین (که اغلب در شرایط کانتانگو با قیمتی بالاتر از اسپات معامله میشوند) برای مشارکتکنندگان مجاز سودآور است.
– این سازوکار قانونی و رایج است، اما میتواند یک «پنجره خاکستری» زمانی ایجاد کند که در آن، ایجاد واحدهای ETF و معاملات اسپات کاملاً همزمان نباشند.
– در نتیجه، ورود سرمایه به صندوقهای ETF همیشه به معنای فشار خرید فوری در بازار اسپات بیتکوین نیست.
– این فرآیند انگیزههایی ایجاد میکند که کشف قیمت را به سمت بازارهای آتی سوق میدهد، بهویژه در دورههای با جریان سنگین نهادی.
– کاهش موقعیتهای آتی یا تغییر در اسپردها میتواند نوسانات قیمت را تشدید کرده و اصلاحات قیمتی ناگهانی بهوجود آورد.
سوءتفاهم عمومی و سازوکار واقعی ETFها
بحثهای داغ شبکههای اجتماعی پیرامون نقش شرکت جین استریت در حرکت اخیر قیمت بیتکوین، در واقع نشاندهنده درک نادرست از ساختار بازار ETFهاست. جف پارک، مدیر ارشد سرمایهگذاری در پروکپ و مشاور صادرکننده ETF بیتوایز، تأکید میکند که این موضوع نهتنها دلیلی بر دستکاری بازار نیست، بلکه بازتابی از ناآگاهی نسبت به مکانیسمهای پیچیدهای است که صندوقهای اسپات بیتکوین بر اساس آن عمل میکنند.
این صندوقها اگرچه قیمت لحظهای (اسپات) بیتکوین را ردیابی میکنند، اما فرآیند ایجاد و ابطال واحدهای آنها به مشارکتکنندگان مجاز (APها) این امکان را میدهد که تقاضا را بدون نیاز به خرید یا فروش مستقیم و فوری بیتکوین در صرافیهای عمومی برآورده کنند. این مشارکتکنندگان، که معمولاً مؤسسات مالی بزرگ و بازارسازان هستند، تحت معافیتهای تنظیمی خاصی عمل میکنند.
این معافیتها که برای تمامی مشارکتکنندگان مجاز اعمال میشود، با هدف پشتیبانی از بازارسازی منظم برای ETFها طراحی شدهاند. با این حال، پارک خاطرنشان میکند که آنها میتوانند یک «پنجره خاکستری» زمانی ایجاد کنند. در این پنجره، فعالیت ایجاد واحدهای صندوق، عملیات هجینگ (پوشش ریسک) و معاملات در بازار اسپات، لزوماً بهصورت کاملاً همزمان و مکانیکی به یکدیگر پیوند نخوردهاند.
انگیزههای بازارسازان و نقش کلیدی مشتقات
ریان مکمیلین، مدیر ارشد سرمایهگذاری در صندوق مدیریت دارایی مرکل تری کپیتال، توضیح میدهد که این ساختار، انگیزههایی ایجاد میکند که استفاده از مشتقات را به جای بازار اسپات ترجیح میدهد. از آنجا که قراردادهای آتی بیتکوین اغلب در شرایطی به نام «کانتانگو» با قیمتی بالاتر از قیمت اسپات معامله میشوند، مشارکتکنندگان مجاز میتوانند با هج کردن مواجهه خود در بازار آتی، همزمان از تفاوت قیمت (باسیس) سود کسب کنند.
مکمیلین میگوید: «داراییهای تحت مدیریت ETF میتواند افزایش یابد، بدون آنکه خریدهای اجباری در صرافیها رخ دهد. این امر میتواند رالیهای قیمتی را تا سطوح کلیدی خاصی خاموش کند، سطوحی که در غیر این صورت، شور و هیجان عمومی میتوانست قیمت را در یک چرخه معیوب به سمت بالا سوق دهد.» به عبارت سادهتر، فشار خرید ناشی از ورود پول به صندوقها ممکن است بلافاصله در بازار اسپات ظاهر نشود.
این تحلیلگر هشدار میدهد که وقتی موقعیتهای آتی کاهش مییابد، چه به دلیل تغییرات کلان اقتصادی و چه به خاطر کوچکشدن اسپردها، این تعدیل میتواند نوسانات قیمت را تشدید کند. این پدیده میتواند به اصلاحات قیمتی شدید و ناگهانی منجر شود که از دید سرمایهگذاران خرد، کاملاً غیرمنتظره به نظر میرسد.
قانونی بودن و پیامدهای گستردهتر برای کشف قیمت
هر دو تحلیلگر تأکید میکنند که این رفتار بازارسازان کاملاً قانونی است و با نحوه طراحی شده عملکرد ETFها در بازارهای سنتی سازگاری دارد. این موضوع لزوماً به معنای انجام عمل خلاف توسط یک شرکت خاص نیست. در عوض، این سازوکار نشان میدهد که فرآیند کشف قیمت بیتکوین بهطور فزایندهای تحت تأثیر محلهای معاملاتی نهادی، مانند بازارهای آتی، قرار گرفته است و نه صرفاً صرافیهای اسپات.
مکمیلین در این باره هشدار جدی میدهد: «مشارکتکنندگان مجاز، انگیزهها و ابزارهایی شبیه به صندوقهای پوشش ریسک را در اختیار دارند، اما در قبال یک دارایی پرنوسان و در مرحله پذیرش، پاسخگویی کمتری دارند. این 'نوآوری' به نام ETF در معرض آن است که به ماشین skim کردن سود برای والاستریت تبدیل شود؛ ماشینی که اولویت را به آربیتراژ نهادی میدهد تا پشتیبانی واقعی از بازار اسپات.»
نتیجه این روند، جدایی نسبی بین جریانهای سرمایهای عظیم نهادی و حرکتهای کوتاهمدت قیمت در بازار اسپات است. در حالی که ETFهای اسپات بیتکوین به عنوان پلی برای ورود سرمایه سنتی به این دارایی دیجیتال تحسین میشوند، مکانیسم درونی آنها ممکن است در نهایت نقدینگی و تأثیر قیمتی را بیشتر به سمت بازارهای مشتقه سوق دهد. این انتقال تدریجی قدرت، پرسشهای مهمی درباره شفافیت، کارایی و ماهیت غیرمتمرکز آینده بیتکوین مطرح میکند.